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從國際來看，傳統(tǒng)理論上私募股權(quán)基金主要采取的私募股權(quán)基金的組織形式，包括公司型和契約型，新型的組織形式主要為有限合伙制。在美國等私募股權(quán)基金發(fā)展較長時間的國家中，目前新建立的私募股權(quán)基金多按照有限合伙制進(jìn)行組織模式的建立。
一、風(fēng)險(xiǎn)投資基金、私募股權(quán)投資基金和產(chǎn)業(yè)投資基金區(qū)別
國際上根據(jù)投資方式或操作風(fēng)格，一般可以私募股權(quán)投資基金分為三種類型：一是風(fēng)險(xiǎn)投資基金VC（Venture Capital Fund），投資于創(chuàng)立初期的企業(yè)或者高科技企業(yè)；二是增長型基金（Growth-oriented Fund），即狹義的私募股權(quán)投資基金（Private Equity Fund），投資處于擴(kuò)充階段企業(yè)的未上市股權(quán)，一般不以控股為目標(biāo)；三是收購基金（Buyout Fund），主要投資于成熟企業(yè)上市或未上市的股權(quán)，意在獲得成熟目標(biāo)企業(yè)的控制權(quán)，以整合企業(yè)資源，提升價(jià)值。
中國式私募股權(quán)投資基金，首先是在境內(nèi)設(shè)立、募集的人民幣基金。從近年以來的立法立規(guī)進(jìn)程看，中國式私募股權(quán)投資基金的發(fā)展已經(jīng)明顯地呈現(xiàn)出兩條道路：一條路徑，因2007年8月底新版《合伙企業(yè)法》放行有限合伙制而打開，有限合伙企業(yè)正是國際上私募股權(quán)投資基金慣用的組織方式，這為期待市場化運(yùn)作本土私募股權(quán)投資基金帶來了曙光。另一條路徑，由政府主導(dǎo)的創(chuàng)業(yè)投資基金和產(chǎn)業(yè)投資基金層層管制框架所界定，明顯的特征是政府主導(dǎo)、政策與稅收優(yōu)惠以及政府更密集的行政之手撫摸，正是所謂的“產(chǎn)業(yè)投資基金”。
二、組織管理模式
從國際來看，傳統(tǒng)理論上私募股權(quán)基金主要采取的私募股權(quán)基金的組織形式，包括公司型和契約型，新型的組織形式主要為有限合伙制。在美國等私募股權(quán)基金發(fā)展較長時間的國家中，目前新建立的私募股權(quán)基金多按照有限合伙制進(jìn)行組織模式的建立。但在實(shí)際操作過程中，以上幾種組織模式并不是界限分明的，也由于各國的法律規(guī)定并不一致，私募股權(quán)基金的設(shè)立和組織管理模式界定也不完全一樣，在眾多已建立的基金中往往同時存在。
1、公司制
公司制包括有限責(zé)任公司和股份有限公司兩種形式，對于股權(quán)投資基金組織而言主要是有限責(zé)任制。投資者作為股東直接參與投資，以其出資額為限對公司債務(wù)承擔(dān)有限責(zé)任。基金管理人可以是股東，也可以是外部人，實(shí)踐中通常是股東大會選出董事、監(jiān)事，再由董事、監(jiān)事投票委托專門的投資管理公司作為基金管理人。管理人收取資金管理費(fèi)與效益激勵費(fèi)。這種基金股份的出售一般都委托專門的銷售公司來進(jìn)行。由于法律的限制，一般股東數(shù)目不多，但出資額都比較大。
2、契約制
契約制的私募股權(quán)基金，也稱信托模式，是按照各國有關(guān)信托關(guān)系的法規(guī)設(shè)立的。信托制PE是一種基于信托關(guān)系而設(shè)立的集合投資制度，投資者、受托人和管理人三方基于信托關(guān)系而設(shè)立的集合投資基金。一些大型的多元化金融機(jī)構(gòu)下設(shè)的直接投資部所擁有并管理的基金，如摩根士丹利亞洲、高盛亞洲、花旗資本等多屬于此種類型。
3、有限合伙制
基金的投資者作為有限合伙人參與投資，以其認(rèn)繳的出資額為限對PE組織的債務(wù)承擔(dān)責(zé)任。普通合伙人通常是基金管理者，有時也雇傭外部人管理基金。在實(shí)務(wù)中，通常管理人與普通合伙人兩者合一。有限合伙通常有固定的存續(xù)期間(通常為十年)，到期后，除全體投資者一致同意延長期限外，合伙企業(yè)必須清算，并將獲利分配給投資人。有限合伙人在將資金交給普通合伙人后，除了在合同上所訂立的條件外，完全無法干涉普通合伙人的行為，普通合伙人享有充分的管理權(quán)。
目前，國內(nèi)實(shí)行有限合伙制的比較多。有限合伙制比較適合“以人為本”的企業(yè)，它們做事比較低調(diào)，管理人對企業(yè)的負(fù)債要承擔(dān)無限連帶責(zé)任，因而會注重防范風(fēng)險(xiǎn)，不愿意激進(jìn)。公司制雖然很普遍，但它是有缺陷的。比如我國公司的注冊制度，工商局要求注冊資本必須達(dá)到一定數(shù)量才能用“中國”字頭，注冊資本必須達(dá)到一定數(shù)量才能用“投資”字頭。但是，對注冊資本的過高要求，可能產(chǎn)生虛假注資和抽逃注資等問題。這在大企業(yè)已經(jīng)成為一個問題：這么大的注冊資本，股東難免會挪用。所以，公司制在注冊上就是兩難的，而合伙制是承諾出資制，相對有優(yōu)勢。
三、基金募集過程中可能涉及到的非法集資問題
2009年紅鼎創(chuàng)投劉曉人因無力償還民間集資被迫向警方自首，后被判死刑。同樣是2009年，上海匯樂創(chuàng)投黃浩因涉嫌非法集資最終被判無期。這兩起案件的先后發(fā)生，給創(chuàng)投界以及私募股權(quán)投資基金業(yè)內(nèi)都產(chǎn)生很大的震懾力，許多人開始思索基金如何進(jìn)行有效的資金募集而又不觸碰法律上關(guān)于非法集資的紅線，這也是筆者在實(shí)踐中遇到的最多的問題。
之前業(yè)內(nèi)對防止非法集資主要基于兩點(diǎn)：一是募集人數(shù)不能超過200人，否則會構(gòu)成公開發(fā)行；二是不能承諾固定收益，否則很有可能觸線。2011 年1月4日起施行的《最高人民法院關(guān)于審理非法集資刑事案件具體應(yīng)用法律若干問題的解釋》中，對非法集資的構(gòu)成要件做了明確規(guī)定：1、未經(jīng)有關(guān)部門依法批準(zhǔn)或者借用合法經(jīng)營的形式吸收資金；2、通過媒體、推介會、傳單、手機(jī)短信等途徑向社會公開宣傳；3、承諾在一定期限內(nèi)以貨幣、實(shí)物、股權(quán)等方式還本付息或者給付回報(bào)；4、向社會公眾即社會不特定對象吸收資金。同時司法解釋要求上述四個要件必須同時具備。實(shí)踐中，上述四個要件同時具備，并不是很難的事情，所以許多人在第二個構(gòu)成要件上做文章，認(rèn)為只要不采用通過媒體、推介會、傳單、手機(jī)短信等途徑向社會公開宣傳即可避免觸碰非法集資紅線，也有的人認(rèn)為媒體、傳單和手機(jī)短信肯定不能再用，但推介會仍可以適當(dāng)進(jìn)行，不過推介會只能進(jìn)行知識普及和熟稔潛在LP, 會后再私下聯(lián)系商討出資事宜。
嚴(yán)格說來，筆者更贊成上述前一種觀點(diǎn)，后一種觀點(diǎn)是玩弄文字游戲，有打擦邊球的嫌疑。最高院司法解釋已明確禁止采用媒體、推介會、傳單、手機(jī)短信等途徑向社會公開宣傳，推介會上盡管不涉及具體的出資行為，但其仍構(gòu)成該司法解釋規(guī)定的宣傳方式，因此采用推介會這種方式時，應(yīng)當(dāng)慎而又慎，能不用則盡量不用；再者，要適當(dāng)提高LP的合格度，嚴(yán)格控制人數(shù)，即不超過法律規(guī)定的五十人上限，對單個的LP，其出資按規(guī)定最低不能低于100萬元。做到上述兩點(diǎn)，基金募集過程中基本可以遠(yuǎn)離非法集資風(fēng)險(xiǎn)。
四、GP與LP
1、普通合伙（簡稱GP）
即狹義的合伙，英文名稱為General Partnerships（簡稱GP），是指兩個或兩個以上的合伙人組成，各合伙人以自己個人的財(cái)產(chǎn)對合伙組織的債務(wù)承擔(dān)無限連帶責(zé)任。合伙的基本法律特征：
(1)依協(xié)議自愿成立；
(2)共同出資、共享利潤；
(3)合伙經(jīng)營，即全體合伙人共同經(jīng)營，并具有同等地位，都是合伙組織的業(yè)主；
(4)合伙人以其個人財(cái)產(chǎn)對合伙組織債務(wù)承擔(dān)無限連帶責(zé)任。
2、有限合伙
有限合伙，英文名稱為Limited Partnerships（簡稱LP），是指至少有一名普通合伙人和一名負(fù)有限責(zé)任的合伙人組成，有限合伙人對合伙組織債務(wù)只以其出資為限承擔(dān)責(zé)任。有限合伙的基本法律特征：
(1)自愿組成，但除協(xié)議外，還必須有符合法律規(guī)定的有限合伙章程，而且，該章程須經(jīng)登記；
(2)有限合伙人與普通合伙人共同出資并分享利潤；
(3)有限合伙人不參與經(jīng)營；
(4)有限合伙人對合伙組織債務(wù)只以其出資為限承擔(dān)責(zé)任，普通合伙人對合伙組織的債務(wù)以其個人財(cái)產(chǎn)承擔(dān)無限連帶責(zé)任。
LP和GP是私募基金組織形式里的有限合伙里面的兩種當(dāng)事人形態(tài)，由發(fā)起人擔(dān)任一般合伙人（GP），投資人擔(dān)任有限合伙人（LP）。在法律上，一般合伙人須承擔(dān)無限法律責(zé)任，有限合伙人承擔(dān)以投資額為限的法律責(zé)任。一般合伙人也扮演基金管理人的角色，除收取管理費(fèi)外，依據(jù)有限合伙的合同享受一定比例的利潤。我國的《合伙企業(yè)法》修改后，已允許出現(xiàn)有限合伙的形式。私募通過信托實(shí)現(xiàn)陽光化的“上海模式”，私募機(jī)構(gòu)在信托產(chǎn)品中擔(dān)當(dāng)一般受益人的角色，按照一定比例投入資金，作為保底的資金，同時在獲取的收益超出預(yù)期的時候，一般受益人也可以獲取超出預(yù)期部分的絕大部分收益，有限合伙接近這種形態(tài)。
從風(fēng)險(xiǎn)投資和私募股權(quán)基金的設(shè)立規(guī)則來說，LP一般不參與具體的投資和管理，而是交給GP打理。但每年LP都會了解該基金的投資情況。
五、管理費(fèi)
私募股權(quán)投資基金的管理費(fèi)計(jì)提比例問題，是有限合伙協(xié)議中的必備條款。實(shí)踐中，很多LP對PE行業(yè)并不是太了解，就GP提到的管理費(fèi)計(jì)提，往往糾結(jié)很長時間。因?yàn)閷?shí)踐中GP通常是以基金管理公司的身份（也有是基金管理有限合伙企業(yè)，但其背后實(shí)際都受GP控制）在這里僅對行業(yè)常規(guī)及慣例做以介紹。
管理費(fèi)用是私募股權(quán)投資基金中GP向LP收取的費(fèi)用，一般用來支付基金管理公司的日常開銷，諸如公司注冊費(fèi)用、辦公場所租賃費(fèi)用、人員工資、差旅費(fèi)用等，對基金的正常運(yùn)作至關(guān)重要。對于管理費(fèi)的計(jì)提比例，行業(yè)常規(guī)一般是LP總出資金額的2%，另外也有一些隨時間遞增或遞減的安排，如在開始的1— 2年內(nèi)管理費(fèi)為2%，隨后幾年按實(shí)際投資金額2%計(jì)提管理費(fèi)或者逐漸降至1.5%等。另外，也存在管理費(fèi)隨基金管理公司管理的基金規(guī)模的下降而遞減的安排。通常，決定管理費(fèi)計(jì)提比例主要考慮的因素有：基金的規(guī)模及類型、聘用的人員、租用辦公室的地點(diǎn)及規(guī)模、基金存續(xù)期的長短等。最主要的還是取決于雙方在有限合伙協(xié)議中的約定。
另外需要說明的是，在基金的運(yùn)營中，除了一些日常開銷通過管理費(fèi)用支付外，GP還會產(chǎn)生一些費(fèi)用，通常這些費(fèi)用由LP來承擔(dān)，主要包括：聘請法律顧問的費(fèi)用、聘請審計(jì)師的費(fèi)用、向LP定期匯報(bào)基金表現(xiàn)而產(chǎn)生的開支、向中介機(jī)構(gòu)支付投資項(xiàng)目的中介費(fèi)用等。不過，現(xiàn)在絕大多數(shù)GP和LP 都會商定，將產(chǎn)生的這些費(fèi)用全部計(jì)入投資成本，待最終收益分配時再進(jìn)行相應(yīng)扣除。
六、投資回報(bào)分配
投資回報(bào)如何進(jìn)行分配，這恐怕是LP們最為關(guān)心的問題了，實(shí)踐中面對GP設(shè)計(jì)的紛繁復(fù)雜的投資回報(bào)分配條款，LP往往是頭痛不已。這里重點(diǎn)從兩個方面對此問題作以闡述：
首先談投資回報(bào)的分配時間，這也是有限合伙協(xié)議中非常重要的一個條款，但實(shí)踐中許多人對此條款往往忽略不談，甚至是想當(dāng)然。不同的分配時間對GP 和LP的切身利益都有很重要的影響。目前，PE業(yè)內(nèi)流行的投資回報(bào)分配時間主要有兩種：
一種是在每個投資項(xiàng)目產(chǎn)生回報(bào)后立即進(jìn)行分配（又稱By Deal），即在每個投資的項(xiàng)目退出后，就該項(xiàng)目投資回報(bào)所得在GP和LP之間按有限合伙協(xié)議約定直接進(jìn)行分配。這種分配方式對GP較為有利，在這種分配時間點(diǎn)下，GP的總回報(bào)可能大于LPA中通常約定的總投資回報(bào)的20%。
另一種是還本后分配（又稱By Fund），即LP收回投資成本（或者說投資成本加優(yōu)先回報(bào)）之后才開始分配投資回報(bào)給GP。這樣的分配時間點(diǎn)對LP相對較為有利，在這種分配方式下，LP往往會要求會對優(yōu)先回報(bào)提出一定的要求。
實(shí)踐中如采用By Deal 進(jìn)行分配時，LP有時還會就特別項(xiàng)目產(chǎn)生的損失，或者GP獲得的高于預(yù)先約定的總投資回報(bào)分成比例的部分要求進(jìn)行回?fù)�，又稱“利潤回?fù)堋睓C(jī)制。通常是在第一個投資項(xiàng)目推出后，GP應(yīng)將其分配的投資回報(bào)的20%回?fù)�，即和LP設(shè)一個共管賬戶，等第二個投資項(xiàng)目退出時，如第二個項(xiàng)目是盈利的，則GP原留存的 20%直接劃轉(zhuǎn)GP名下，再按第二個投資項(xiàng)目分配投資回報(bào)所得20%進(jìn)行留存；如第二個項(xiàng)目是虧損的，則用GP原留存的20%直接彌補(bǔ)第二個項(xiàng)目上的損失，但仍以該留存的20%為限。
其次談投資回報(bào)的具體分配方式。投資回報(bào)（又稱Carry）必須是在GP和LP之間進(jìn)行的分配，目前國際上較為流行的做法是將基金投資的凈資本利得的20%分配給GP，余下的80%分配給LP。但PE實(shí)踐中，作為出資人的LP往往會要求一定的優(yōu)先回報(bào)，即投資回報(bào)分配時，LP先要取回投資成本和一定的優(yōu)先回報(bào)，這類優(yōu)先回報(bào)率通常是6——8%。在LP提出優(yōu)先回報(bào)要求后，GP通常也有兩種做法：一種是在LP取得優(yōu)先回報(bào)后，剩余投資回報(bào)分配時，GP可以要求超出通常20%的比例，可以是25%，甚至是30%；一種是在LP先取得6——8%的優(yōu)先回報(bào)后，GP可直接取得LP所領(lǐng)取的優(yōu)先回報(bào)的 1/4，此后雙方再就剩余投資回報(bào)按有限合伙協(xié)議約定執(zhí)行。
七、利益沖突機(jī)制
有限合伙協(xié)議中的利益沖突機(jī)制主要源于合伙企業(yè)法第三十二條的規(guī)定。合伙企業(yè)法第三十二條規(guī)定：“合伙人不得自營或者通他人合作經(jīng)營與本合伙企業(yè)相競爭的業(yè)務(wù)。”具體到私募股權(quán)投資基金實(shí)踐當(dāng)中，有的GP 往往管理的不只是一支基金，他既可能同時或者先后發(fā)起幾支不同的基金，也可能受不同基金委托而管理幾支不同的基金，這樣一來，其在選擇投資項(xiàng)目時，如何能最大程度上保證切實(shí)從LP的利益出發(fā)，優(yōu)先保證這些LP的利益？這也是實(shí)踐中LP們很關(guān)注的一個話題。
PE在我國來說，是個較新生事物，因此，熟知其內(nèi)部運(yùn)行規(guī)則并具有良好判斷能力和 投資眼光的GP，尚屬極度缺乏，故不可能去要求GP 只能管理這一支基金。但是，出于對LP的利益的保護(hù)，雙方可約定GP在另行發(fā)起設(shè)立或者受托管理別的基金時，一方面可對其管理的基金的總的數(shù)量作出限制，比如說最多只能管理3家，另一方面對其可能發(fā)起設(shè)立或者受托管理的基金，與本基金必須在規(guī)模上、投資地域、產(chǎn)業(yè)、投資階段上等進(jìn)行區(qū)別開來。另外，LP還可以要求GP定期如實(shí)披露不同基金的投資情況。
八、安全港原則
安全港原則則主要源于合伙企業(yè)法第七十六條的規(guī)定。合伙企業(yè)法第七十六條第二款規(guī)定：“有限合伙人未經(jīng)授權(quán)以有限合伙企業(yè)名義與他人進(jìn)行交易，給有限合伙企業(yè)或者其他合伙人造成損失的，該有限合伙人應(yīng)當(dāng)承擔(dān)賠償責(zé)任。”在我國的私募股權(quán)投資基金實(shí)踐中，由于作為出資人的LP還不很成熟，他們實(shí)際出資了往往要求在投資過程中有一定的話語權(quán)，沒有話語權(quán)他們不放心，盡管有GP的定期匯報(bào)，但仍然是放心不下，非要參與不可。GP為了照顧LP情緒，往往會在其內(nèi)部的投資決策委員會（簡稱投決會）中給LP設(shè)置一定的席位，并賦予其一定的表決權(quán)。由于LP缺乏一定的專業(yè)性，其投票表決往往會導(dǎo)致投決會議而不絕，直接降低效率，又或者其強(qiáng)令GP投資他自己看好的項(xiàng)目。
在這種情況下，很多人往往以合伙企業(yè)法第七十六條規(guī)定的“安全港原則”來作為不承擔(dān)責(zé)任的理由。但事實(shí)上，LP在投決會上的種種行徑，能否致使 GP們直接免責(zé)？答案是不好說。合伙企業(yè)法第七十六條規(guī)定的是必須與第三方達(dá)成交易，也必須造成實(shí)際損失，這是安全港原則適用的前提條件，如要等到實(shí)際損失再依此來分擔(dān)責(zé)任，勢必是雙輸局面。因此，在有LP參加投決會前提下，如何保證投決會決議效率而同時又不受LP意志干擾呢？實(shí)踐中不少私募股權(quán)投資基金做法值得借鑒：首先他們給參加投決會的LP設(shè)置一定的門檻，可通過實(shí)際出資額的大小來劃分，控制進(jìn)入投決會的LP的數(shù)量；其次，投決會表決時，允許LP享有表決權(quán)，但決不能賦予LP一票否決權(quán)，這樣基本可以保證投決會的正常運(yùn)行。
九、對賭協(xié)議
對賭協(xié)議（估值調(diào)整協(xié)議）是投資方與融資方在達(dá)成協(xié)議時，雙方對于未來不確定情況的一種約定。如果約定的條件出現(xiàn)，投資方可以行使一種估值調(diào)整協(xié)議權(quán)利；如果約定的條件不出現(xiàn)，融資方則行使一種權(quán)利。所以，對賭協(xié)議實(shí)際上就是期權(quán)的一種形式。
國內(nèi)，對賭協(xié)議經(jīng)典案例就是摩根士丹利等機(jī)構(gòu)投資蒙牛，2003年，摩根士丹利等投資機(jī)構(gòu)與蒙牛乳液簽署了類似于國內(nèi)證券市場可轉(zhuǎn)債的“可換股文據(jù)”，未來換股價(jià)格僅為0.74港元/股。通過“可換股文據(jù)”向蒙牛乳業(yè)注資3523萬美元，折合人民幣2.9億元�！翱蓳Q股文據(jù)”實(shí)際上是股票的看漲期權(quán)。不過，這種期權(quán)價(jià)值的高低最終取決于蒙牛乳業(yè)未來的業(yè)績。為了使預(yù)期增值的目標(biāo)能夠兌現(xiàn)，摩根士丹利等投資者與蒙牛管理層簽署了基于業(yè)績增長的對賭協(xié)議。雙方約定，從2003年～2006年，蒙牛乳業(yè)的復(fù)合年增長率不低于50%。若達(dá)不到，公司管理層將輸給摩根士丹利約6000萬～7000萬股的上市公司股份；如果業(yè)績增長達(dá)到目標(biāo)，摩根士丹利等機(jī)構(gòu)就要拿出自己的相應(yīng)股份獎勵給蒙牛管理層。
通過條款的設(shè)計(jì)，對賭協(xié)議可以有效保護(hù)投資人利益，但由于多方面的原因，對賭協(xié)議在我國資本市場還沒有成為一種制度設(shè)置，也沒有被經(jīng)常采用。但在國際企業(yè)對國內(nèi)企業(yè)的投資中，對賭協(xié)議已經(jīng)被廣泛采納。在創(chuàng)業(yè)型企業(yè)投資、成熟型企業(yè)投資中，都有對賭協(xié)議成功應(yīng)用的案例，最終企業(yè)也取得了不錯的業(yè)績。
十、“私奔”條款
“私奔”條款之稱謂，來源于2011年5月鼎暉投資著名合伙人及創(chuàng)始人王功權(quán)先生為愛走天涯，攜手紅顏知己私奔而得名。許多人以為該條款是因?yàn)橥豕?quán)私奔后而出現(xiàn)的，其實(shí)不然，這類條款在之前的私募股權(quán)投資基金實(shí)踐中都有涉及，不過不叫私奔條款，而是稱之為關(guān)鍵人條款，只是以前這個條款基本沒怎么發(fā)揮作用，直至王功權(quán)私奔的出現(xiàn)，人們才開始重視這類條款的效力。
關(guān)鍵人條款，通常是指基金的主要管理人或主要合伙人離開基金或基金管理公司后的應(yīng)對措施。私募股權(quán)投資基金，其實(shí)質(zhì)是GP的智慧加上LP的資金，大家一起投資然后共享收益。但如果基金存續(xù)期間，關(guān)鍵GP的離開對 LP而言，一方面基金的正常存續(xù)可能會受影響，另一方面對后續(xù)的項(xiàng)目投資也會有很大的負(fù)面影響，特別是靈魂人物的離開，更是一場災(zāi)難。鼎暉投資出現(xiàn)王功權(quán)私奔事件后，即積極與LP們進(jìn)行了溝通，并立即提拔了新的合伙人擔(dān)任GP，總體上還算比較平穩(wěn)，可以值得借鑒。因此，LP為解決這方面的擔(dān)憂，可在LPA 中約定關(guān)鍵人的范圍、關(guān)鍵人離職的處理包括緩沖期、基金的存續(xù)等事項(xiàng)。
十一、私募股權(quán)投資基金的運(yùn)作過程
私募股權(quán)投資的最終目的是贏利，而實(shí)現(xiàn)這一目的需要一個價(jià)值發(fā)現(xiàn)、價(jià)值創(chuàng)造的過程，總的來說就是所投的企業(yè)必須具有成長潛力或是企業(yè)價(jià)值被低估，進(jìn)行投資的同時對企業(yè)的發(fā)展方向、投資策略、管理等進(jìn)行改善，然后再以更高的價(jià)格轉(zhuǎn)售或者上市的方式售出股權(quán)，從而達(dá)到獲利的目的。
PE的運(yùn)作過程分為融資、選擇目標(biāo)企業(yè)、投資和管理、退出和分配五個環(huán)節(jié)。
1、融資
PE的資金來源廣泛而且復(fù)雜，包括機(jī)構(gòu)投資者，企業(yè)，政府，富有的個人以及外國投資者。PE的投資期限比較長，所以資金來源大多是長期投資者。隨著政府政策的放寬，我國本土機(jī)構(gòu)的融資渠道大大拓寬，在整體資金來源中，我國本土的投資額占到了50%左右。
2、選擇目標(biāo)企業(yè)
所投資的目標(biāo)企業(yè)究竟是什么樣的，每個私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)的答案不盡相同，唯一不變的原則是目標(biāo)企業(yè)必須是能夠創(chuàng)造價(jià)值的企業(yè)。例如，較早進(jìn)入中國的國際數(shù)據(jù)集團(tuán)（IDG）在選擇項(xiàng)目時，關(guān)注三個基本要素：行業(yè)競爭力、技術(shù)競爭力、團(tuán)隊(duì)競爭力；而KKR收購的原則主要有四個：目標(biāo)公司必須有好的現(xiàn)金流特征，即現(xiàn)金流必須穩(wěn)定，至少是可以預(yù)測的；目標(biāo)公司必須有在3~5年的時間里大幅度降低債務(wù)水平從而提高股權(quán)價(jià)值的顯而易見的潛力；目標(biāo)公司有一位好的CEO或者至少有這樣一位人選；收購建議必須被目標(biāo)公司的董事會接受，必須說服經(jīng)理們?nèi)牍伞?/span>
在決定投資前，投資經(jīng)理們都會做全面詳細(xì)的盡職調(diào)查，將企業(yè)的基本情況（包括歷史和現(xiàn)在）了如指掌，這個過程都會有一個嚴(yán)格的調(diào)查程序，但是最終做決定的并不一定都靠調(diào)查的數(shù)據(jù)結(jié)果，“投資先投人”這句經(jīng)典的口頭禪體現(xiàn)了企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)者和企業(yè)團(tuán)隊(duì)的重要性，要看行業(yè)，看商業(yè)模式，看基礎(chǔ)產(chǎn)品等，還要看企業(yè)的領(lǐng)導(dǎo)者與該企業(yè)從事的主要業(yè)務(wù)是否匹配。
3、投資和管理
私募股權(quán)投資基金主要分為創(chuàng)業(yè)類投資和并購類投資兩大類。創(chuàng)業(yè)投資基金投資于企業(yè)的初創(chuàng)期和成長期，而企業(yè)成長期又分為種子期、導(dǎo)入期、成長期。企業(yè)所處的不同階段的投資特點(diǎn)均有不同，種子期的風(fēng)險(xiǎn)投資風(fēng)險(xiǎn)較大，主要為了研發(fā)新產(chǎn)品和新技術(shù)；大多數(shù)的風(fēng)險(xiǎn)投資者投資于導(dǎo)入期、成長期和擴(kuò)張期的企業(yè)。通過創(chuàng)業(yè)企業(yè)由小到大的成長過程，風(fēng)險(xiǎn)投資者可以獲得數(shù)倍的收益。并購類的投資基金要求對目標(biāo)企業(yè)擁有絕對的控股權(quán)。目標(biāo)企業(yè)一般處于成熟期，遭遇制約發(fā)展的瓶頸問題，PE投資專家通過自身的知識、經(jīng)驗(yàn)、交際和管理人員的挑選，對企業(yè)的財(cái)務(wù)進(jìn)行重組或是企業(yè)重組，優(yōu)化治理結(jié)構(gòu)，提升盈利能力，使企業(yè)改變不利的局面，重新獲得發(fā)展的動力。并購類基金的操作比創(chuàng)業(yè)類基金的操作程序復(fù)雜，難度較高，要求更高的投資藝術(shù)。由于私募股權(quán)投資具有高風(fēng)險(xiǎn)性，因此不管是創(chuàng)業(yè)類還是并購類都應(yīng)該有意識的對風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行評估、控制。如在投資期間對股份及時進(jìn)行調(diào)整、簽訂對賭協(xié)議等。另外，大多數(shù)投資基金會采取管理層持股和員工持股計(jì)劃，使所有權(quán)和管理權(quán)統(tǒng)一，提高員工的工作積極性，也是很好的促進(jìn)公司發(fā)展的策略。
4、退出
私募股權(quán)投資的方式有三種：第一、境內(nèi)外資本市場公開上市。IPO通常被認(rèn)為是最理想的退出方式，但是由于我國對上市公司的審批比較嚴(yán)格，再加上我國資本市場層次單一，因此，在我國資本市場上市的退出渠道并不暢通。造成了在境外注冊，在境外上市的“紅綢模式”的產(chǎn)生。第二、股權(quán)轉(zhuǎn)讓。股權(quán)轉(zhuǎn)讓在美國占有比較重要的地位，尤其在股市行情不好時。美國私募股權(quán)投資退出方式中，股權(quán)轉(zhuǎn)讓比例達(dá)38%。而在我國上市交易渠道不暢通的情況下，股權(quán)轉(zhuǎn)讓更是占有很大的比重，2008年，我國股權(quán)轉(zhuǎn)讓方式退出的項(xiàng)目有58個，占總體的75.32%，比2007年增長盡22個百分點(diǎn)。股權(quán)轉(zhuǎn)讓方式中占有主要地位的是原股東回購，管理層收購和轉(zhuǎn)讓給第三方。如圖所示，這三種轉(zhuǎn)讓方式占到了80%左右。原股東回購是指企業(yè)以一定的程序和價(jià)格，將私募股權(quán)基金所持有的股份購回進(jìn)而實(shí)現(xiàn)退出投資的方式。管理層收購是指將股權(quán)轉(zhuǎn)讓給企業(yè)的管理層實(shí)現(xiàn)退出投資的方式，在西方，通常是采用杠桿式收購的方法，即收購的資金來源于銀行貸款，收購后利用目標(biāo)企業(yè)的盈利和產(chǎn)生的現(xiàn)金流來支付貸款。轉(zhuǎn)讓給第三方中的第三方通常是新的投資者或者大公司。一般是從事早期階段的投資者在企業(yè)發(fā)展到一定階段后將所持有的股份出售給后續(xù)的投資者，或者是出售給大公司幫助大公司實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略擴(kuò)張。第三，清算。當(dāng)企業(yè)經(jīng)營不善，問題無法解決時，就會進(jìn)入清算程序，雖然清算是大家都不愿意看到的結(jié)果，但當(dāng)企業(yè)陷入困境無法改變時，如果進(jìn)行清算后企業(yè)的資產(chǎn)比繼續(xù)經(jīng)營價(jià)值更高，說明企業(yè)就沒有繼續(xù)經(jīng)營的必要。
5、分配
在合伙制下，普通合伙人的收益最高，他們負(fù)責(zé)進(jìn)行投資決策，因此每年要提取基金的1.5%～2.5%作為管理費(fèi)，如果達(dá)到最低預(yù)期收益率，他們就可以提取全部利潤的20%～30%。這些報(bào)酬都是基金管理人投資的動力。
指導(dǎo)單位：茂名市工業(yè)和信息化局
主辦單位：茂名市中小企業(yè)服務(wù)中心
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